房地产行业在2022年陷入困境，行业普遍期待在2023年迎来复苏之年。值得庆幸的是，3月楼市成交量同环比均大幅上涨。根据易居研究院公布的数据，全国50个一线、二线、三四线城市新建商品住宅成交面积的环比增速分别为62%、34%和24%，同比增速分别为57%、42%和41%。观察1至3月楼市的成交数据，本轮楼市的复苏动力超出2022年年底时的预期。
但是，至今为止，市场对于房地产销售复苏仍然存疑，部分高频数据显示房地产销售出现中途回落的现象。根据克而瑞统计，3月和4月的案场来访和成交热度较2月明显回落，即便是品牌房企的主推项目，来访量和成交量亦出现明显下滑。考虑到房地产高频数据明显降温，市场普遍认为房地产销售尚未企稳。
房地产周期的开启是中国经济复苏的重要推动力量，复盘历史，2009年以来的5轮经济复苏期中，房地产销售都领先于实体经济出现复苏。高频数据的迅速走低成为房地产行业头顶的一片乌云，投资者担忧房地产行业是否可能二次探底，继2022年之后，再次成为中国经济增长的拖累项。二级市场中，大金融板块近期表现强于市场，成为投资者关注的焦点。
但是，如果房地产行业二次探底，那么本轮上涨将只是一次回光返照。因此，如何判定房地产行业真正企稳的时间点对于全年投资节奏的把握至关重要。
房地产行业已经出现长周期的下行拐点，2023年的房地产复苏期是长周期下行阶段的第一个复苏期。当前的一些新现象值得投资者重视，已有研究中的部分结论已经不再适用。我们认为新现象不妨碍房地产行业在2023年全面企稳的趋势，但是投资者需要重点关注房价涨速是否达到企稳水平，房地产销售的拐点是相对滞后的指标。
通过建立房价预期模型，我们发现高能级城市的房价已经企稳，但是全国房价距离企稳点非常遥远。我们建议房地产销售刺激政策要以“房住不炒”的基本国策为前提，在稳定房价涨幅的同时，防范房价过快上涨，在当前时间点，政府要审慎地对待一二线楼市的刺激，但是需要以更实举措刺激三四线房价，以防范更严重的危机发生，通过建立以房价为重要参考指标的政策体系，房地产行业的复苏期将更加平稳。本文分四个章节讨论以上内容。
一、本轮复苏期内的新现象
在以往的房地产复苏期内，房产销售拐点是房地产周期启动的标志。房价和土地溢价率的拐点与房地产销售的拐点大致同步或者略滞后，新开工的拐点滞后销售约3个月，投资的拐点滞后销售约9个月。因为房地产销售增速与M1增速高度相关，所以房地产销售周期与金融周期的拐点高度同步。
同时，中国的金融周期明显领先经济周期一个身位，也与房地产销售领先新开工、投资的现象吻合，当房地产新开工和投资先后启动后，经济周期也逐步完成从复苏期向扩张期的切换。因此，已有的房地产周期分析框架普遍将房地产销售拐点视为房地产复苏标志。针对楼市是否企稳的问题，一种简单的判别方法就是观察房地产销售面积增速的拐点是否出现，房地产销售刺激政策是否还在延续。
但是，这种房地产周期分析框架建立在“房地产销售对于政策刺激敏感”的前提之上。本轮复苏期与以往复苏期不同，房地产销售对于政策刺激并不敏感。
根据房贷利率走向判断房地产销售企稳是以往常见的研究方法。在2021年年底的《明年春季有望见到M1的拐点》一文中，笔者提出通过观察住房贷款利率，预测商品房销售的方法。复盘历史，房贷利率与房地产销售高度相关，背后的主要原因是居民住房需求对于房贷利率高度敏感。理论上，购房需求主要由消费需求与投资需求所组成，中国的房价与租金比值较高，租房是购房需求中消费需求的有力替代品，因此投资性需求是购房需求的主体。
实证数据也支持这种逻辑，中国的购房需求一直与房贷利率高度相关。在2009、2012年、2014年、2019年和2020年的五次房地产销售上行周期开始节点，房贷利率都是提前或者同步出现下行（图中的房贷利率对应了右侧逆轴）。
图1 房贷利率与房地产销售
数据来源：Wind。
尽管房贷利率不是唯一影响房地产销售的变量，但是房贷利率下调与房地产销售刺激政策发力基本同步。以2015年房地产复苏周期为例，房地产刺激政策的第一声发令枪出现在2014年7月，新任住建部长陈政高在全国住房城乡建设工作座谈会中提出“各地可以根据当地实际出台平稳房地产的相关政策，其中库存量较大的地方要千方百计消化商品房待售面积”。
该讲话标志着“去库存”正式成为房地产政策的主线。随后各地纷纷放松限购限贷政策。货币政策第一次发力出现在2014年9月，文件《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》（930新政）提出支持房地产开发企业的合理融资需求。在需求端，该文件提出对拥有1套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷款政策。
但是，至今为止，市场对于房地产销售复苏仍然存疑，部分高频数据显示房地产销售出现中途回落的现象。根据克而瑞统计，3月和4月的案场来访和成交热度较2月明显回落，即便是品牌房企的主推项目，来访量和成交量亦出现明显下滑。考虑到房地产高频数据明显降温，市场普遍认为房地产销售尚未企稳。
房地产周期的开启是中国经济复苏的重要推动力量，复盘历史，2009年以来的5轮经济复苏期中，房地产销售都领先于实体经济出现复苏。高频数据的迅速走低成为房地产行业头顶的一片乌云，投资者担忧房地产行业是否可能二次探底，继2022年之后，再次成为中国经济增长的拖累项。二级市场中，大金融板块近期表现强于市场，成为投资者关注的焦点。
但是，如果房地产行业二次探底，那么本轮上涨将只是一次回光返照。因此，如何判定房地产行业真正企稳的时间点对于全年投资节奏的把握至关重要。
房地产行业已经出现长周期的下行拐点，2023年的房地产复苏期是长周期下行阶段的第一个复苏期。当前的一些新现象值得投资者重视，已有研究中的部分结论已经不再适用。我们认为新现象不妨碍房地产行业在2023年全面企稳的趋势，但是投资者需要重点关注房价涨速是否达到企稳水平，房地产销售的拐点是相对滞后的指标。
通过建立房价预期模型，我们发现高能级城市的房价已经企稳，但是全国房价距离企稳点非常遥远。我们建议房地产销售刺激政策要以“房住不炒”的基本国策为前提，在稳定房价涨幅的同时，防范房价过快上涨，在当前时间点，政府要审慎地对待一二线楼市的刺激，但是需要以更实举措刺激三四线房价，以防范更严重的危机发生，通过建立以房价为重要参考指标的政策体系，房地产行业的复苏期将更加平稳。本文分四个章节讨论以上内容。
一、本轮复苏期内的新现象
在以往的房地产复苏期内，房产销售拐点是房地产周期启动的标志。房价和土地溢价率的拐点与房地产销售的拐点大致同步或者略滞后，新开工的拐点滞后销售约3个月，投资的拐点滞后销售约9个月。因为房地产销售增速与M1增速高度相关，所以房地产销售周期与金融周期的拐点高度同步。
同时，中国的金融周期明显领先经济周期一个身位，也与房地产销售领先新开工、投资的现象吻合，当房地产新开工和投资先后启动后，经济周期也逐步完成从复苏期向扩张期的切换。因此，已有的房地产周期分析框架普遍将房地产销售拐点视为房地产复苏标志。针对楼市是否企稳的问题，一种简单的判别方法就是观察房地产销售面积增速的拐点是否出现，房地产销售刺激政策是否还在延续。
但是，这种房地产周期分析框架建立在“房地产销售对于政策刺激敏感”的前提之上。本轮复苏期与以往复苏期不同，房地产销售对于政策刺激并不敏感。
根据房贷利率走向判断房地产销售企稳是以往常见的研究方法。在2021年年底的《明年春季有望见到M1的拐点》一文中，笔者提出通过观察住房贷款利率，预测商品房销售的方法。复盘历史，房贷利率与房地产销售高度相关，背后的主要原因是居民住房需求对于房贷利率高度敏感。理论上，购房需求主要由消费需求与投资需求所组成，中国的房价与租金比值较高，租房是购房需求中消费需求的有力替代品，因此投资性需求是购房需求的主体。
实证数据也支持这种逻辑，中国的购房需求一直与房贷利率高度相关。在2009、2012年、2014年、2019年和2020年的五次房地产销售上行周期开始节点，房贷利率都是提前或者同步出现下行（图中的房贷利率对应了右侧逆轴）。
图1 房贷利率与房地产销售
数据来源：Wind。
尽管房贷利率不是唯一影响房地产销售的变量，但是房贷利率下调与房地产销售刺激政策发力基本同步。以2015年房地产复苏周期为例，房地产刺激政策的第一声发令枪出现在2014年7月，新任住建部长陈政高在全国住房城乡建设工作座谈会中提出“各地可以根据当地实际出台平稳房地产的相关政策，其中库存量较大的地方要千方百计消化商品房待售面积”。
该讲话标志着“去库存”正式成为房地产政策的主线。随后各地纷纷放松限购限贷政策。货币政策第一次发力出现在2014年9月，文件《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》（930新政）提出支持房地产开发企业的合理融资需求。在需求端，该文件提出对拥有1套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷款政策。
